鲁政委：民间投资的“进” 与“退”

　　我国民间投资升温而悉数 固定资产投资降温折射民间投资成为经济增加 的引擎。分行业结构观察，从民间投资增速差及占比差两个维度观察，民间投资增速及占比均上升 的行业可分为两类：一类为供给约束放松的行业，如黑色金属矿采选业、煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼及压延加工业等；另外一 类则为以文化、体育和文娱 业为代表的成长 型新兴效能 业。民间投资增速下滑且占比下降的行业主要分布 在石油和天然气开采业、电力、热力、燃气及水的出产 和供给 业等垄断型行业。这或标明 ，本轮民间投资上升 主要为供给约束放松下的反弹，随同 供给约束放松空间收窄及企业盈利状况恶化，民间投资上升 力度或削弱 。

　　受2018年11月与12月油价暴降 的影响，与2018年11月的猜想 相比，我们调低了2019年CPI与PPI中枢。大宗商品价格的回落也将使进口同比降幅扩展 。

　　季度回忆 ，经济展望

　　一方面，2018年固定资产投资增速较2017年下滑1.3个百分点至5.9%；另外一 方面，2018年民间投资增速较2017年上升 2.7个百分点至8.7%。民间固定资产投资升温而悉数 固定资产投资降温，折射民间投资成为经济增加 的重要引擎。对此，本文通过观察民间投资结构性的变化，观察民间资本的进与退并对其进行展望。

　　一、民间固定资产的“进”与“退”

　　依据 定义 ，民间固定资产投资是指具有集体、私营、个人道 质的内资企业事业单位以及由其控股的企业单位在我国境内缔造 或置办 固定资产的投资，是固定资产投资的一部分，其调查方法与固定资产投资统计报表一致。

　　数据显示，2018年1-12月，我国民间固定资产投资总额394051亿元，占悉数 固定资产投资(不含农户)总额的62%。分行业观察，2017年民间投资占比较高的行业主要分布 在非金属矿采选业、非金属矿物制品业、通用设备制造业、专用设备制造业及电气机械和器材制造业等，而在铁路运输业、石油和天然气开采业、路途 运输业、水利管理业等国有资本垄断程度较高的行业占比较低，拜见 图表1.2018年是民间固定资产投资上升 年，但需要注重 的是，民间固定资产投资上升 并不是 体现 在所有行业中。数据显示，民间投资在不同行业中有进有退，详细 我们从占比和增速两个维度观察。

　　第一，从占比差观察，因为 2018年固定资产投资分行业总量数据不可得，这导致民间投资行业占比数据缺失。但需要注重 的是，固定资产投资及民间固定资产投资分行增速数据仍可得，由此我们可依据 累计增速倒推民间投资总值，进而比较各行业民间投资份额。数据显示，相关于 2017年，民间投资在石油和天然气开采业、农林牧渔业、水利管理业、公共管理、电力、热力、燃气及水的出产 和供给 业、交通运输、仓储和邮政业等公共投资占比较高的行业份额在缩减，而在文化、体育和文娱 业、建筑业、采矿业、煤炭开采和洗选业、有色金属冶炼及压延加工业等领域投资份额在上升，拜见 图表2。

　　第二，从增速差观察，民间投资在黑色金属矿采选业、非金属矿采选业、铁路运输业、煤炭开采和洗选业、采矿业、黑色金属冶炼及压延加工业、文化、体育和文娱 业、非金属矿物制品业等行业的固定资产投资加速，而在卫生和社会工作、水利管理业、电力、热力的出产 和供给 业、公共装置管理业等行业投资减速，拜见 图表3。除文化、体育和文娱 业外，民间投资增速上升 显著的行业集平分 布 在受供给侧改革及环保政策影响较大的行业。2018年供给侧改革约束边际放松为投资约束松绑，进而刺激投资上升 。 详细 如环保政策将采暖季前后空气质量下降的方针 由“双15%”下调至“双3%”，并禁止“一刀切”限产，均标明 政策上边际放松为民间投资在这些领域的反弹发明 了相对宽松的政策条件。

　　需要注重 的是，关于 不同行业而言，民间投资增速上升 其实不 一定意味着其份额上升，这依赖于政府投资的相对增速。详细 可分为四类：第一类为增速上升 且占比上升 ；第二类为增速上升 而占比下降；第三类为增速下降且占比下降；第四类为增速下降而占比上升，详细 如图表4显示。

　　从第一类观察，民间投资增速及占比均上升 的行业分布 呈以下特征：

　　第一，政策松绑型传统行业，如黑色金属矿采选业、煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼及压延加工业、非金属矿物制品业、有色金属矿采选业、有色金属冶炼及压延加工业等。在供给侧改革及环保限产政策影响下，环保资质较差的民营企业投资和出产 约束加大；跟着 供给约束放松，民间投资增速及占比均修复。

　　第二，成长 型新兴效能 业，以文化、体育和文娱 业为代表。随同 我国经济效能 化趋势加强，第三产业固定资产投资完成额比重不断上升。与此同时，第三产业民间固定资产投资完成额占第三产业固定资产投资比重却不断下降，拜见 图表5。民间投资面对 着行业准入限制或者行业准入壁垒或许是第三产业总投资扩张而民间投资并未显着 上升 的主要原因之一。当时 ，民间投资进入医疗、教育、养老、金融效能 等效能 业领域仍存在较高的准入壁垒。相对而言，民间投资文化、体育和文娱 业的门槛较低，由此导致民间资本在这一行业的抢夺 。

　　从第二类观察，民间投资增速上升 但其占比反而下降通常意味着该行业投资扩张且政府投资的扩张速度快于民间投资。2018年民间投资在农林牧渔业、非金属矿采选业及电气机械和器材制造业等领域投资增速上升 但占比下降，标明 政府投资扩张速度加速 。

　　从第三类观察，2018年民间投资增速下降且占比下降的行业主要分布 在垄断性行业，如石油和天然气开采业、电力、热力、燃气及水的出产 和供给 业、交通运输、仓储和邮政业、水利管理业、卫生和社会工作、公共管理、社会保障和社会组织等行业。需要指出的是，2018年民间投资在核算 机、通讯 和其他电子设备制造业投资增速下滑13.8个百分点，继而使其占比下滑0.3个百分点。假如 剔除民间投资，核算 机、通讯 和其他电子设备制造业投资累计增加 17.7%。这意味着，核算 机通讯 及其他电子设备制造业的民间投资下滑而政府投资加速。一方面，交易 战叠加全球需求下行冲击核算 机通讯 及其他电子设备制造业，民间投资或基于订单减少预期而减少投资；另外一 方面，中兴工作 或促使我国加大核算 机通讯 行业自主立异 投入。

　　终究 从第四类观察，民间投资增速下滑但其占比上升 的行业主要分布 在汽车、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业、水利、环境和公共装置管理业、公共装置管理业、教育。

　　综上，从行业结构看，一方面，民间投资的“进”主要获益 于供给约束边际放松，重点分布 在供给约束较强的传统行业如黑色金属矿采选业；另外一 方面，民间投资的“退”则主要受阻于市场准入壁垒，主要分布 在石油和天然气开采业、电力、热力、燃气及水的出产 和供给 业等行业。展望未来，随同 传统行业供给约束边际放松空间收窄及工业企业利润下滑，民间投资在传统行业投资上升 力度或削弱 ；同时中美交易 摩擦及全球需求下行将进一步施压民间投资。

　　二、微观 经济展望

　　1、下调2019年物价中枢

　　2018年11月，原油价格呈现 暴降 。到2018年11月30日，布油现货价下跌至每桶57.2美元，较上月末下降了23%。受原油价格骤跌的影响，2018年11月与12月CPI与PPI同比均呈现 回落。虽然 2019年1月原油价格呈现 了小幅的上升，但从前史 状况 来看，当OECD抢先 指标处于下行阶段时，全球经济景气往往趋于回落，原油价格难以呈现 趋势性的反弹。这意味着2019年原油价格中枢可能显着 低于2018年的每桶71.1美元，进而压低CPI与PPI同比。因此，我们下调了2019年CPI与PPI的中枢。

　　CPI方面，因为 2018年11月与12月CPI降幅较大，2019年CPI翘尾因素下降至略低于2018年的水平。数据显示，历年翘尾因素的变化方向与CPI同比中枢变化方向底子 一致。这意味着2019年CPI同比中枢可能与2018年适当 或略低于2018年的水平。

　　PPI方面，作为主要的工业原资料 ，钢铁与原油的价格是影响PPI走势的要害 因素。上文中提到，受2019年全球经济景气下行的影响，原油价格中枢可能低于2018年。而钢不二价 格走势与基建投资亲近 相关。前史 数据显示，基建投资追踪指标的底部可能预示着钢价同比的底部。现在 基建投资追踪指标还没有 见底，意味着钢价同比或继续回落。

　　2、下调2019年进口增速

　　与前期相比我们将进口增速预期下调，主要原因如下：

　　第一，以原油为代表的大宗商品价格暴降 或从价格方面施压进口读数。我国进口商品结构仍以原资料 和中心 产品为主，这导致进口价格指数与大宗商品价格走势较为一致。由此，价格下跌或使我国进口读数呈现 负增加 。

　　第二，从产品大类看，我国中心 品进口中，主要以汽车、电子等零部件为主，汽车及智能手机出货量继续 低迷将使汽中心 品进口需求下行。以iPhone为例，依据 媒体报导[1]，iPhone手机销量下滑导致富士康组装线启用低于预期，同时日产量低于预期。以iPhone为代表的电子产品组装需求下降或预示着相关零部件进口下降，这或导致进口读数下降。

　　三、第四季度微观 经济与金融市场数据回忆

　　2018年第四季度名义GDP增速为9.1%，较第三季度下滑0.5个百分点；实践 GDP增速为6.4%，增速较第三季度下滑0.1个百分点。

　　其间 第一产业实践 GDP增速为3.5%，较第三季度回落0.1个百分点；第二产业实践 GDP增速较第三季度上升0.5个百分点至5.8%；第三季度实践 GDP增速较第三季度回落0.5个百分点至7.4%。

　　分三驾马车看，1-12月固定资产投资累计增加 5.9%，增速持平于1-9月；社会消费品零售总额累计增加 9.0%，较1-9月下滑0.1个百分点；出口累计增加 9.9%，较1-9月下滑1.6个百分点。

　　从物价水平看，第四季度CPI同比为2.2%，较第三季度回落0.1个百分点；PPI同比为2.3%，较第三季度回落1.8个百分点。

　　从钱银 市场利率来看，第四季度DR007中枢为2.62%，较第三季度上升2bp；3个月Shibor中枢为3.04%，较第三季度回落7bp。

　　债券利率来看，第四季度1年期国债收益率中枢为2.69%，较第三季度下行25bp；10年期国债收益率中枢为3.44%，较第三季度下行14bp。

　　(文章来历 ：鲁政委世界观)

　　(原标题：民间投资的“进” 与“退”—微观 经济季度回忆 与展望)