天风微观宋雪涛:政策空间还有多大?

  1. 广义财务 仍有发力空间,钱银 政策总量空间有限,但结构有较大改善空间。政策力度在4月稍有收敛之后,可能会在相机抉择中再度加码。

  2. A股4月中旬以来进入“N字型”第二笔。在内生调整需求和外部高度不确定的环境下,仓位适当慎重 ,短时间 看好业绩稳健的核心资产。对市场中期方向坚持 乐观,注重 5月下旬之后估值从头 修复的可能,有望回归科创成长 的主线。

  3. 利率债具备交易价值,注重 广义财务 加码后利率债的供给放量,以及食物 CPI超预期快速上行。

  文:天风微观 宋雪涛/联络 人赵宏鹤

  开年以来,财务 和钱银 政策的加力提速是经济韧性超预期的重要因素,我们测算发现:1季度公共财务 开销 的时序进度达到100%、1-4月为96%,均为历年最快;1季度当地 发行新增一般债和专项债现已 达到全年限额的56%和31%,融资进度较往年大幅提前(上一年 同期底子 是0);央行至今已降准两次(1月全面降准100bp、5月中小银行定向降准),净开释 长时间 资金1.08万亿。

  图1:开年以来公共财务 开销 的序时进度是历年最快(%)

  

 

  资料来历 :WIND,天风证券研讨 所

  积极的逆周期政策带来经济韧性超预期的同时,也引发了因后续政策空间不足而导致经济下行压力再次加大的担忧。我们测算了常规财务 和钱银 政策1-4月的使用状况 和全年的全体 空间,成绩显示:财务 开销 和钱银 投放在1季度加力提速后,在4月有所收敛;广义财务 后续仍有一定发力空间;钱银 政策后续总量层面的发力空间有限,但结构层面有较大改善空间。

  近期中美交易 商洽 再次呈现 重复 ,5月公布的部分4月经济数据(PMI、出口、社融信贷等)也呈现 显着 回落,我们认为政策力度在4月稍有收敛之后,未来可能会在相机抉择中再度加码。钱银 方面,近期央行流动性操作更加积极,超额续作 MLF、加大OMO净投放都是积极的信号,对钱银 政策全面收紧的担忧消退,政策预期正在从头 转向边际宽松;财务 方面,下半年广义财务 的发力空间仍然不小,预算外的准财务 可以补偿 减税降费后公共预算收入的下滑和隐性债务遏止后基建资金的缺口。另外,进一步的结构性政策和对外开放也值得期待,必要时可以对经济下行压力和外部环境变化构成 有用 对冲。(详见:《5月的核心是底子 面和政策的预期修正》)

  不过,即便 宽松再度加码,当时 钱银 政策的全体 取向仍然是观察期中的相机抉择。一方面,与上一年 底表里 交困的绝望 预期相比,当时 经济底子 面现已 阶段性企稳,后续不少结构性政策有望逐步闪现 效果;另外一 方面,近期商洽 进程虽然有所重复 ,但刘鹤副总理在第十一轮经贸商议 完毕 后表明 “两边 都有意愿继续坚持 商议 ”。近期建议注重 :(1)5月15日公布的4月主要经济数据,(2)5月高频数据的体现 ,(3)5月26-28日特朗普访日期间开释 的商洽 进展信息,(4)6月6日4630亿MLF到期的操作方式,(5)6月中下旬3000亿美元对美出口商品加征关税听证会的动态。

  关于 A股,4月中旬以来进入“N字型”的第二笔,估值修复告一段落之后回归底子 面,5月中上旬的调整是4月中旬以来的延续。分子端,底子 面预期面对 二次修正;分母端,中美交易 商洽 平缓 之前,风险偏好将继续 遭到 按捺 ,但经济数据阶段性回落和交易 摩擦晋级 提高 政策加码的概率,叠加科创板落地和结构性改革推进的预期,注重 5月下旬今后 可能呈现 估值从头 修复的机遇 ,届时有望回归科创成长 的主线。当时 方位 对市场方向坚持 乐观、仓位适当慎重 ;在市场内生调整需求和外部高度不确定的环境下,短时间 看好业绩稳健的核心资产;亲近 观察底子 面和政策面的预期修正,以及交易 商洽 和改革开放政策的利好兑现。(详见《硝烟又起,该怎么 顺势而为?》)

  关于 利率债,我们在4月23日陈述 《这次不一样?13和16年的两次政策转变》中指出:“比较难受的阶段可能现已 告一段落,众多短时间 利空底子 出尽;大幅调整后,短时间 具备交易价值,假如 5月呈现 预期修正,则利率仍有向下空间”。现在 来看,4月PPI冲高后阶段性高点已过,下一个高点可能在4季度,与PPI高度相关的核心通胀压力不大;无论交易 商洽 成绩怎么 ,市场情绪的再度承压叠加钱银 政策再度加码预期,利好利率债。因此短时间 利空集中开释 后,跟着 底子 面和政策预期的二次修正,利率债仍然具备交易价值,但需要警觉 广义财务 加码后当地 债、政金债等利率债的供给放量冲击,以及食物 CPI超预期快速上行。

  一、财务 政策:1-4月加力提速,后续空间仍存

  1. 财务 力度由内生增加 和财务 积极性一起抉择